한국 주식시장의 투자자 유형별 거래 행태와 단기 주식 수익률간의 관계 분석

Abstract

재무학자들은 개인투자자와 기관투자자를 다른 투자자 유형으로 분류하고 시장에서 이들의 행동과 성과가 어떠한 차이점을 가지고 있는지 지속적으로 연구해왔다. 시장에서도 기관투자자자들은 우월한 정보와 전문적인 투자전략을 통해 개인투자자보다 우수한 성과를 보이는 것으로 인식되고 있는 것이 일반적이다. 한국주식시장의 경우 개인투자자의 참여 비중이 높고, 1998년 외환 위기이후 주식시장이 외국인투자자들에게 본격적으로 개방된 이래 외국인 투자자 역시 시가 총액 기준으로 40%를 상위하는 큰 비중으로 참여하고 있어 주식시장의 주요 투자주체인 개인, 기관, 외국인 투자자의 투자자 유형별 투자행동과 성과에 대한 관심과 연구가 진행되어 왔다. 그러나 아직까지 한국주식시장에서 투자자 유형별로 단기 시장 수익률이 투자자의 행위에 미치는 영향과 투자자의 행위가 또한 단기 시장의 수익률에 미치는 상호 관계에 대한 연구는 이루어지지 않았다. 본 연구는 한국주식시장의 투자 주체별로 높은 매도행위와 높은 매수행위를 측정하여 이러한 투자자의 거래행태가 단기 주가 수익률과 어떠한 상관관계를 가지고 있는지 살펴보고자 한다. 높은 매도행위와 매수행위가 일어난 시점의 전 과 후 각각 한 달 동안의 주식의 초과 수익률을 알아봄으로써 첫째로 단기 과거 주식수익률과 투자자의 행위와 관계를 알아 볼 수 있으며, 둘째로 투자자 유형에 따른 단기 투자 성과를 비교해 볼 수 있을 것이다. 셋째로 투자자의 투자행위가 미래 주가 수익률의 예측 치로 사용될 수 있는지 살펴볼 수 있다. 투자자 유형은 개인투자자, 기관투자자, 외국인 투자자로 나누고, 한국증권선물거래소에서 제공하는 투자자 유형별 종목별 주식의 일별거래량 자료와 일별 거래 금액 자료를 이용한다. 연구기간은 2004년 1월1일부터 2006년 12월31일까지이며, 연구 표본은 한국주식시장을 대표하는 KOSPI 200 종목을 대상으로 하였다. 연구의 결과 개인투자자는 지난 한달 동안 주식 수익률이 내려간 종목을 매입하고 올라간 종목을 매도하는 반대투자성향을 보이는 것으로 나타났다. 반면 기관투자자와 외국인 투자자는 단기에 올라간 주식을 매입하고 내려간 주식을 매도하는 모멘텀 투자를 하는 것으로 나타났다. 투자 성과로는 일반적인 인식과 달리 개인투자자가 단기에 성과가 가장 좋았고 기관투자자, 외국인 투자자 순서대로 투자성과 좋은 것으로 나타났다. 이러한 결과는 미국 주식시장을 대상하여 매수우위와 매도우위로 개인투자자의 행동을 측정하여 단기 주식수익률과의 관계를 연구하여 단기에 개인투자자가 반대투자성향을 보인다는 Kaniel, Sarr, Titman(2008)의 논문의 내용과 같은 결과이며, 기관투자자는 대량의 주문을 단기간 동안 나누어 매도하기 때문에 단기 모멘텀 현상을 보인다는 Griffin, Harris, Topaloglu(2003)의 결과를 지지한다. 그러나 KOSPI 200을 표본으로 한 한국의 주식시장에서 높은 매도우위와 매수우위 변수(NIT, NIST, NFT)의 단기 미래 주식수익률의 예측성은 없는 것으로 나타났다. 특히 NIT의 경우 Kaniel et al(2008)에서 주가 예측력이 있다는 결과와는 다른 결과이다. 본 연구는 한국주식시장을 새로운 연구의 장으로 하여 투자자 유형 별로 투자 행위를 측정하여 단기 주식수익률과의 동적인 관계를 분석하여 위와 같은 결과를 얻었지만, 분석기간이 단기에만 국한됐다는 점, KOSPI200만을 이용한 점 등 몇 가지 한계점을 가지고 있다. 추후에 분석기간을 중장기 까지 추가하고, 연구기간 및 연구표본을 늘린다면 보다 정밀하게 투자자의 행동 패턴과 성과를 알아볼 수 있을 것이다.;Financial Economists classify individuals and institutions as different investor types and constantly study the differences in their behaviors and performances between the two in market. In large, institutions are recognized that they are excel the individuals in investment because of their superior information and professional investing strategies. In Korean stock market, there are a great deal of individual trading and also, in a standard of market capitalization, over 40% of foreign investors have been trading since the IMF, financial crisis in 1998. Thus, the research of individuals', institutions' and foreigners' investment behaviors and outcomes has been in progress. However, there aren't any researches that indicate the relations of how the short-term stock returns and the invest behaviors affect each other. This paper will survey the behaviors of intense selling and intense buying in accordance with the invest types of Korean Stock Market and the relations between the investors' trading behaviors and the short-term stock returns. By examining the excess returns of the before and after the intense selling, at first, this paper will survey the relations of past short-term stock returns and the invest behaviors. Then, compare the outcomes of short-term investment in accordance with investment types. Finally, survey whether the investors' trading behaviors can be used to predict the future stock returns or not. This paper classifies the types of investment as trading of individuals, institutions and foreigners and uses the daily volume and daily won volume of investor types and items provided by Korea Stock Exchange. Sample period stretches from January 1st, 2004 to December 31st 2006 and research sample is within KOSPI 200. According to the research, there are contrarian investors, that is, individuals tend to buy stocks following declines in the previous month and sell following price increases. In contrary, institutions and foreign investors tend to buy stocks following price increases and sell stocks following declines, called Momentum investors. Contrary to typical thoughts, individuals obtain the best results in short-term trading, and followed by institutions and foreigners. This is the same as the paper of Kaniel, Sarr, Titaman (2008), in that, individuals tend to be contrarian investors in short terms by predicting the individuals' behaviors according to intense buying and intense selling of American Stock Market. Meanwhile, institution trading is supported by Griffin, Harris and Topaloglu, which indicate that institutions tend to be Momentum investors because they sell amount of stock in a short-term. This paper study invest behavior in Korean Stock Market according to types of investors by predicting invest behaviors. By analyzing the dynamic relations of the short-term returns, this result has some limits, in that, it is restricted to short-term and it is only applied in KOSPI 200. Afterwards, by stretching the sample period to mid-term and long-term and increasing research period and samples, investors' behavior patterns and outcomes can be recognized.