Asymmetric Herding Behavior of Investors in Korean Stock Market

Abstract

본 논문은 한국 주식시장에 군집효과(Herding effect)의 Threshold의 존재성과 분위에 따라 효과의 크기가 어떻게 변화하는지를 검증하였다. 매도 측면과 매수 측면으로 나누어 군집효과를 추정하기 위해 구간별 cross-quantilogram을 도입하여 기관투자자의 순 거래흐름과 개인의 순 거래흐름 간의 상관성을 보았다. 그 결과, 직접 투자 시장 (direct equity market) 에서는 강한 매도일 경우에 시차를 두고 약한 상관관계를 보였으나, 간접 투자 시장 (mutual fund market) 에서는 강한 매수 측면에서 강한 상관관계가 나타나는 비대칭적인 양상을 보였다. 직접 투자 시장에 나타난 시차를 둔 상관관계의 경우 다른 잠재요인에 의한 결과일 수 있으므로 온전한 군집효과라고 보기 어렵다. 추정에 따르면 간접 투자 시장에서 개인투자자들의 군집효과는 기관투자자의 순 거래가 상위 61%일 때부터 나타나며 분위가 높아질수록 그 효과가 강해졌다. 투자 환경에 따른 군집효과를 보기 위해 내재변동성 (Implied Volatility)을 대리변수로 사용하였으나, 군집효과에 유의한 차이가 나타나지 않았다.;This paper tests whether a threshold of herding exists in Korean stock market and how the degree of herding changes depending on leader’s trading behavior. To detect herding effect separately in buying side and selling side, I exploited interval-based cross-quantilogram to test whether institutional investors’ net flow has a directional predictability to individuals’ net flow. Estimation results suggest that individual investors in the direct equity market show significant correlation with time lag in heavy selling while those in the mutual fund market do herding only in heavy buying, resulting in asymmetric herding; however, high correlation with time lag, the former, does not guarantee herding since it can be due to other latent factors. According to the grid search, herding effect starts to appear when institutions’ net flow is over 61% quantile, and this is enhanced by its quantile, implying that herding effect is strengthened towards heavy buying. Implied volatility is used as a proxy for the market condition, but there is no significant impact on herding.