계량경제학적 방법을 이용한 한국 경제의 분석

Abstract

본 논문은 계량경제학적 방법론을 이용하여 한국 경제를 분석한 세 가지 연구로 구성되어 있다. 첫 번째 연구는 패널자료를 이용하여 한국 가계의 자산 포트폴리오 구성에 있어서 일정상대위험회피(CRRA) 가설의 성립 여부를 검정한 것이다. 투자자의 효용함수가 일정상대위험회피의 성격을 가진다는 가정은 자산가격결정이론이나 소비이론, 기타 미시경제적 기초를 이용한 거시경제 연구에서 광범위하게 이용되고 있는 바, 이를 실증적으로 검정해 볼 필요가 있다. 본 연구에서는 포트폴리오 이론에서 통상적으로 사용되는 협의의 위험자산인 주식과 함께 거주목적 외 부동산까지 위험자산에 포함시킨 광의의 위험자산을 분석에 이용함으로써 우리나라의 가계 포트폴리오 특성을 감안하였다. 또한, 전체 표본 중에서 위험자산을 보유한 가구는 그 일부에만 해당하므로 계량 분석의 방법에 있어서 고정효과 패널 모형에서 표본선택 편의의 존재를 고려한 Wooldridge(1995)의 2단계 추정 방법을 이용하였다. 1999년부터 2010년까지의 한국노동패널패널자료를 사용하여 추정한 결과, 우리나라의 가계 자료에서는 협의와 광의의 위험자산 모두에 대하여 일정상대 위험회피가설이 매우 일관되고 강하게 기각됨을 발견하였다. 협의의 위험자산의 경우 부의 증가는 상대위험회피도를 상승시켜 IRRA 가설을 지지하는 것으로 나타났으며, 위험자산에 거주목적 외 부동산을 포함하여 광의로 정의한 경우 부의 증가가 상대위험회피도를 감소시키는 DRRA 행태가 나타나는 것으로 확인되었다. 이렇게 자산의 규모에 따라 위험자산의 비중이 변화하는 모습을 푸리에 신축모형을 이용하여 비선형적인 방식으로 추정해보면, 광의의 위험자산의 경우 역U자의 패턴을 보임을 알 수 있다. 두 번째 연구는 비선형 공적분 모형을 이용하여 환율의 장기균형관계를 분석한 것이다. 통화론적 환율결정모형에 입각하여 거시경제 기초변수(fundamental)를 정의하고, 현실 경제에서 거래비용 및 수많은 외환시장 참여자의 존재로 인해 발생할 수 있는 비선형의 조정 과정을 반영한 공적분 STR(smooth transition regression)을 이용하여 명목환율의 장기적 조정과정을 보다 정교하게 모형화하고자 한다. 환율을 설명하는 기초변수로는 통화기초변수와 구매력평가 기초변수를 설정하고, 원/달러 명목환율과 원/엔 명목환율의 장기적 조정을 이러한 기초변수를 이용하여 설명하였다. 먼저 1980년 이후 자료를 이용하여 기초변수와 명목환율 간에 공적분 관계가 존재하는지 여부를 확인하였는데, 선형의 요한슨 공적분 검정과는 달리 STR을 이용한 비선형 공적분 검정 결과 기초변수와 명목환율 간에 공적분 관계가 존재하는 것으로 나타났다. 이러한 검정결과를 바탕으로 공적분 STR 모형을 통해 환율의 장기적 조정 과정을 살펴본 결과, 먼저 원/달러 환율과 통화기초변수간의 관계는 동아시아 외환위기기간인 1998년 전후, 그리고 글로벌 금융위기 기간인 2008년 말 경에 국면의 전환이 일어남을 확인할 수 있다. 또한 구매력평가 기초변수와의 관계에서는 1997년을 전후하여 국면의 급격한 전환이 일어났으며, 국면 전환 이후 물가에 대한 환율의 탄력성이 급상승한 모습을 보인다. 원/엔 환율의 경우 통화기초변수는 비선형 모형에 적합 되지 않았으나, 구매력평가 기초변수와의 관계에서는 2000년 이후 약 10여년에 걸쳐 서서히 국면의 전환이 이루어지는 모습을 보였고 물가에 대한 환율의 탄력성 변화는 원/달러 환율에 비하여 두드러지지는 않았다. 마지막으로 한국을 포함한 아시아 국가의 대미달러 환율의 전이효과를 분석하였다. 이 연구에서는 Diebold and Yilmaz(2012)가 제안한 일반화된 전이지수(generalized spillover index)를 아시아 외환시장에 적용하여 한국, 일본, 싱가포르, 태국 등 4개국의 대미달러환율의 수익률 및 변동성의 전이효과를 살펴보았다. 특히, 1990년대 후반 동아시아 외환위기 및 2000년대 후반 글로벌 금융위기 기간을 포함시킨 장기간을 분석대상으로 하여 위기 전후의 외환시장간의 관계를 지수로 나타내어 직관적으로 분석하고자 한다. 그 결과 환율수익률의 경우 총 전이효과가 시간의 흐름에 따라 점차 상승하는 모습을 볼 수 있었으며, 특히 동아시아 외환위기 기간에는 태국 바트/달러 환율의 수익률의 전이효과가 높아졌고 글로벌 금융위기 기간에는 우리나라 원/달러 환율의 수익률의 전이가 활발해 지는 것으로 나타났다. 환율변동성도 수익률과 마찬가지로 두 번의 위기간에 전이지수가 상승하였으며 그 상승폭은 변동성에서 더 큰 것으로 파악되었다. 특히 외환위기 기간 동안에는 원/달러 환율의 변동성이, 금융위기 기간 동안에는 싱가포르달러의 환율 변동성 유출이 다른 통화에 비하여 압도적인 것으로 파악되었다. 시간의 흐름에 따른 환율의 변동을 반영하는 표본이동분석을 이용하여 총 전이효과를 살펴보면, 수익률의 총 전이효과는 금융위기기간까지 서서히 상승하다가 위기 이후 하락하는 형태를 보이는 반면 변동성의 전이효과는 외환위기 및 금융위기 기간 동안 급격한 상승 및 하락이 단기간에 발생하는 것을 확인할 수 있었다. ;This study is comprised of the following three parts to analyze Korean economy through econometrics methodology. The first part examines whether the constant relative risk aversion (CRRA) hypothesis is valid in terms of the composition of household asset portfolios in Korea. This study considers the characteristics of domestic household portfolios to include non-residential real estate as risk asset in a broader sense in addition to stock as risk asset in a narrow sense. Also, in terms of quantitative methodology, the two-step estimation methods by Wooldridge(1995) to consider the existence of sample selection bias in fixed-effects model was used, because households with risk asset are part of the entire samples. According to the results from Korean labor panel data from 1999 to 2010, it was found that the constant relative risk aversion hypothesis was consistently and significantly rejected in terms of risk asset of domestic households in both broader and narrow senses. To estimate the changes of risk asset proportion depending on the size of asset by Fourier flexible form in a non-linear way, reverse-U pattern was revealed in the case of risk asset in a broader sense. The second part analyzes the long-run equilibrium relation between nominal exchange rates and economic fundamentals through non-linear cointegration model. Based on the monetary model, the economic fundamentals were defined, this study attempted to complicatedly model the long-run adjustment process of nominal exchange rate through cointegration smooth transition regression (STR) which reflected the non-linear adjustment process. As the fundamental variables to explain exchange rate, the monetary fundamental and purchasing power parity fundamental variables were set, and the long-run adjustment of nominal exchange rate of Won/Dollar and that of Won/Yen was explain based on these fundamental variables above. First, the data after 1980 was used to identify whether the cointegration relation between fundamental variables and nominal exchange rate existed. The STR non-linear cointegration test identified that the cointegration relation existed, unlike the linear Johansson cointegration test. The long-run adjustment process of exchange rate through cointegration STR model based on these findings revealed that the regime-switching between Won/Dollar exchange rate and monetary fundamental variables around 1998, the period of foreign exchange crisis in East Asia, and around the late 2008, the period of global financial crisis. Also, a sudden regime-switching occurred around 1997 in the relation with PPP fundamentals, and the flexibility of exchange rate on prices rapidly increased after the changes. In the case of Won/Yen exchange rate, monetary fundamental variables were not significant in non-linear model, while the regime switched between exchange rates and PPP fundamentals over approximately 10 years after 2000. The last part analyzes the spillover effects of exchange rate of the Asian countries including Korea against the U.S. Dollar. Applying the generalized spillover index suggested by Diebold and Yilmaz(2012), this study investigate the spillover effects of return and volatility of Dollar exchange rate of 4 countries, Korea, Japan, Singapore, Thai against the U.S. Dollar. In particular, the long-run period including the East Asian crisis in the late 1990 and the global financial crisis in the late 2000 were analyzed to present the relations among foreign exchange market around the crisis as indexes in an intuitional way. As a result, it was particularly revealed that the total spillover effects gradually increased over time in the case of exchange rate returns. The spillover effects of exchange rate returns of Thai Baht/Dollar increased during the crisis in East Asia, and the spillover effects of exchange rate profits of Korea Won/Dollar actively increased. In the exchange rate volatility, like returns, it was found that the spillover indexes increased during the two crisis periods, and the increase was higher in the case of volatility. In particular, the volatility of Won/Dollar exchange rate volatility was highly significant during the foreign exchange crisis, while the Singaporean exchange rate volatility leakage was overwhelming compared to other currencies during the financial crisis. According to the total spillover effects based on rolling sample analysis to reflect the volatility of exchange rate over time, it was confirmed that the total spillover effects of earnings rate gradually increased until the financial crisis and then decreased after the crisis, while the spillover effects of volatility showed sudden increase and decrease in short periods of the foreign exchange crisis and financial crisis.