한국자본시장 투자자의 위험회피성향 실증 연구

Abstract

모든 자산이 갖는 위험(risk)이라는 특징은 근본적으로 투자자들의 위험성향(risk preference)과 밀접한 관계를 가지고 있다. 만약 투자자들이 위험회피적(risk averse)인 성향을 가지고 있다면, 위험이 높은 자산에 대해서 그만큼 높은 수익률을 요구할 것이다. 반대로 만약 투자자들이 위험추구적(risk loving)인 성향을 가지고 있다면 위험이 높은 자산을 오히려 선호할 것이며, 이는 대부분의 기존 재무이론을 근본적으로 부정하게 되는 결과를 초래할 수도 있다. 따라서 실제로 자본시장에서 투자자들이 위험을 추구하는지 아니면 위험을 회피하는 특성을 갖는지 파악하는 것은 자본시장의 자산가격을 예측하기 위한 출발점이 된다. 본 연구는 한국주식시장에서 주식프리미엄의 존재여부와 함께 주식프리미엄퍼즐(Equity Premium Puzzle)이 적용되는지 검증하고, 한국 자본시장 투자자의 위험회피계수를 추정하였다. 실증분석을 위해 사용된 데이터는 1987년부터 2009년 동안의 분기별 주식수익률(KOSPI Return), 무 위험자산 수익률(Risk free asset return), 소비성장률(비 내구재와 서비스 대상)의 분기별 데이터를 변수로 설정하였다. 상기 변수들은 소비자물가지수(CPI)로 돌출한 인플레이션 율로 통해 실질변수로 변환한 후 주식프리미엄퍼즐, 주식프리미엄퍼즐 및 위험회피계수를 검증하였다. 본 연구의 분석결과를 요약하면, 첫 번째로, 한국 주식시장의 주식프리미엄이 외환위기 이후 증가하였으며 이는 주식시장의 저 평가 현상이 완화와 함께 소비성장과 주식수익률의 동행 성 감소에 기인한 것으로 추정할 수 있다. 두 번째로 이론상 측정된 위험회피계수 값 (0.75)이 선진금융시장에서 나타난 값보다는 작지만 주식시장에서 실제로 검증된 값(0.02)을 설명하지 못하므로 한국 주식시장에도 주식프리미엄퍼즐이 미미하게 내재되어있는 것으로 추정한다. 마지막으로, 소비근거 자산가격모형(Consumption CAPM)을 통해 추정한 위험회피계수는 음(-)의 값에서 외환위기 이후 양(+)의 값으로 증가한 것으로 나타나 1997년 IMF, 2000년대 초반 IT 주가 버블 붕괴 및 2008년 금융위기 등으로 투자자의 위험에 대한 선호가 체계적으로 정립되어 감을 확인할 수 있었다. 이러한 자본시장의 위험회피도 변화는 장기금리 및 자산가치의 변동을 초래할 가능성이 있으므로 이에 대한 원인분석과 대응책 마련이 필요한 것으로 판단된다.;The purpose of the study aim to test existence of equity premium puzzle and risk aversion coefficient in korean stock market. The analysis period is form 1987 to 2009 and its data is based on quarterly. We used the rate of return on kospi index and risk free asset, the rate of consumption growth(non-durable goods and service goods) and inflation rate(CPI index). The results of the empirical analysis are as follows. First, there exist equity premium in korea stock market but the amount has been lowe than that of financially advanced countries. Although equity premium is mild, it is possible that there exists equity premium puzzle in Korea stock market Second, at the result of empirical analysis, we confirmed the existence of Equity premium puzzle at much higher risk aversion coefficient. Third, we analyzed the risk aversion coefficient in Korea stock market. the risk aversion coefficient is changed by the loss of stock market shocks. Because covariance between consumption growth rate and equity return rate is too high in 1990s Korea stock market, it is possibile to derive negative equity premium.