순영업자산변화 구성요소의 미래이익예측력

Abstract

본 연구는 순영업자산변화가 성장성 요소와 효율성 요소로 세분화될 수 있으며, 이러한 구성요소들이 미래이익에 대해 독립적인 정보성을 가지는지 검증한다. 아울러, 구성요소가 지니는 정보성에 기초하여 측정된 이익예측지표(D-Score)가 미래이익 및 주식수익률에 대해 보다 높은 예측력을 지니는지 분석한다. 기업가치평가이론에 의하면 순영업자산의 변화는 미래이익을 결정하는 핵심 변수로서, 특히 순영업자산이 증가하는 경우 한계수익률이 체감함으로써 미래이익은 감소하게 된다. 그러나 순영업자산의 증가는 회계상 발생액을 포함하기 때문에 이익을 창출하는 데 기여하는 자산의 성장 부분(성장성 요소) 이외에 이익의 창출과 무관하게 발생하여 자산의 효율성을 감소시키는 자산의 변화분(효율성 요소)으로 분해될 수 있다. 이에 본 연구는 순영업자산변화의 각 구성요소별로 이익의 실질에 대해 정보성이 다를 것으로 예상하고 각 구성요소별 미래이익에 대한 예측력을 검증하였다. 아울러, 세분화된 정보일수록 보다 목적적합한 정보성을 가진다는 측면에서, 순영업자산변화의 구성요소를 이용하여 측정한 이익예측지표(D-Score)가 미래이익 및 미래주식수익률에 대해 보다 높은 예측력을 가지는지 검증하였다. 본 연구는 2001년부터 2016년까지 유가증권시장 및 코스닥 상장 기업을 대상으로 실증분석하였다. 분석 결과, 순영업자산변화의 성장성 요소와 효율성 요소 및 상호작용 요소는 각각 미래이익의 변화에 대한 예측력을 가지는 것으로 나타났다. 또한 이러한 정보성을 이용하여 측정한 이익예측지표(D-Score)는 차기 4월 1일부터 12개월간 누적초과수익률과 양(+)의 관련성을 가지는 것으로 나타났다. 마지막으로, 이익예측지표(D-Score)에 기초하여 구성한 헷지포트폴리오 투자전략은 양(+)의 초과수익률을 실현하는 것으로 나타났다. 구체적으로 규모조정 및 산업조정 초과수익률에서 각각 25.09%와 24.43%의 성과를 얻는 것으로 나타났으며, 이는 순영업자산변화를 세분화하지 않은 경우의 투자전략과 비교하여 보다 높은 투자수익률을 나타내는 것이다. 이상의 실증분석 결과는 순영업자산변화를 세분화할 때, 그 구성요소들은 미래이익에 대해 각각의 고유한 정보성을 지니고 있으며, 이를 이용하여 측정한 이익예측지표(D-Score) 또한 경제적으로 중요한 의미가 있다는 것을 시사한다. 본 연구는 재무제표분석을 통해 미래이익 및 주식수익률을 예측하는 지표를 개발한다는 점에서 가치가 있으며, 궁극적으로 효과적인 투자전략에 있어서 재무제표정보의 유용성을 시사한다는 점에서 큰 의의를 지닌다. 이로써 본 연구의 결과는 재무제표 정보의 유용성을 제시하고자 하는 학계뿐만 아니라, 회계정보를 이용한 투자전략으로써 경제적 이익을 추구하려는 실무계에도 기여할 것으로 기대된다.;This study examines the predictability of the components of the change in net operating asset for future earnings. Further, this study investigates whether the index () based on the information of those components on future earnings has the predictive power on the future returns. In this study, I pose that when the change in net operating assets is decomposed into more specific accounting components, that is, growth factor - and efficiency factor - on net operating asset, these factors would reflect the distinctive information of earnings substance, respectively. Furthermore, I suggest that when the more specific components of the change in net operating asset is considered, the predictability of the index for forecasting the future earnings is higher. Since theoretically, the change in net operating asset is key variable to determine the future earnings of a firm, the research question of this study is of importance to both the theoretical and empirical literature on firm valuation. Prior literature documents that the change in net operating asset is negatively related to the future earnings through the change in marginal profit relative to net operating asset. However, this postulates the necessarily direct association between the change in net operating assets and the change in real earnings. Since the change in net operating asset mostly consists of accruals by accounting system, it possibly contains the accounting distortion, which is due to accounting conservatism or the estimation error on accruals and so on, with respect to the earnings substance. Hence, the change in net operating asset incorporates informativeness on future earnings of both growth factor and non-growth factor. This implies that those factors affect the future earnings distinctively, and thus have the informativeness on future earnings and returns, respectively. Given that the finer information provides more relative information as documented by Banker and Datar(1989), this study suggests that the index developed by considering the finer components (i.e., growth- and efficiency- factor) of the change in net operating asset has relatively highly predictive power for future returns. Using Korea stock exchange and Kosdaq listed firms from year 2001 to 2016, the empirical results are as follows. First, all of the components of the change in net operating assets, namely, growth factor, efficiency factor and their interaction factor, have the distinctive information on future earnings, respectively. Moreover, the index based on these respective informativeness for forecasting future earnings is positively related to the future 12-months-cumulative abnormal returns. Lastly, the hedge strategy on the extreme high- and low- portfolios formed based on the index generates 25.09% of size-adjusted abnormal returns and 24.3% of industry-adjusted abnormal returns. Taken together, the evidence presented herein indicates that the specific components of the change in net operating asset have the predictive power for future earnings, independent of the predictability of the change in net operating asset per se. Moreover, the index based on these components provides the meaningful consequence in terms of the economic importance. This study contributes to the literature on financial statement analysis by suggesting the advanced fundamental index (i.e., ) which has the predictive power on future returns. Ultimately, this study suggests the financial accounting information is useful to estimate firm value and to profit from stock investment in capital market.