주요주주 지분변동 제한이 주가수익률에 미치는 영향연구

Abstract

많은 기업들은 소수의 투자자금으로 시작하지만 기업이 성장을 하게되면 더 많은 자금조달을 위해 주식분산을 통해 기업을 일반인에게 공개하게 된다. 이렇게 기업을 공개해서 매매가 시작되면 발행가의 저평가현상으로 인해 많은 경우에 있어 비정상적 초과수익률을 얻게 되고 이는 일반투자자보다 내부정보를 많이 소유하고 있는 공개기업의 주주에게 이익을 가져다주게 된다. 따라서 비대칭 정보로 인한 일반투자자의 피해를 줄이기 위해 주주지분 변동제한이라는 규정이 존재하게 된다. 미국을 중심으로 한 몇몇의 실증적 연구들에서는 lockup expiration이라는 용어로 이를 표현하고 있는데 우리나라에서는 이에 대한 연구가 아직 미흡한 상태이다. 이에 본 연구에서는 주요주주 지분변동 제한의 효과에 의한 수익률의 변화를 분석해봄으로써 이러한 사건이 주가에 어떠한 영향을 미치는가를 알아보고자 한다. 특히 벤처캐피탈이 지원한 기업과 벤처캐피탈이 지원하지 않은 기업을 구분하고, 또한 하이테크 기업과 보통기업으로 구분해서 주요주주 지분변동 제한이 만료되는 사건이 수익률에 어떠한 영향을 주는지 알아보고자 하였다. 이를 위해 1997년부터 2000년 2월까지 코스닥시장에 등록을 마친 192개 기업을 표본으로 선정하고 가설을 설정하여 주주지분 변동제한효과를 검증하였다. 이러한 분석의 결과는 다음과 같이 요약할 수 있다. 첫째, 주주지분 변동제한 기간 전·후의 수익률 비교에서는 주주지분 변동제한의 만료일(사건일)에 주가하락효과가 있음을 알 수 있었다. 전체기업을 대상으로 한 경우 사건일에 -0.005%로 10%수준에서 유의한 음(-)의 수익률을 보였다. 이는 갑자기 늘어난 물량에 의한 가격압박효과가 작용하고 있음을 보여준다. 둘째, 벤처캐피탈 지원여부에 의한 분석에서는 벤처캐피탈의 지원을 받은 기업의 경우 사건일에 유의한 양(+)의 수익률을 보였다. 그러나 사건일을 포함한 30일간의 수익률에서는 주주지분 변동제한 기간 후에 음(-)의 수익률을 보이고 있다. 사건일에 양(+)의 수익률을 보이는 것은 우리나라의 경우 벤처캐피탈이 투자한 기업에 대한 주식을 비교적 장 기간 보유하는 경향이 있다는 데서 그 원인을 찾을 수 있을 것이나 장기적으로 보면 역시 주주지분 변동제한기간의 만료가 음(-)의 수익률을 초래한다는 것을 알 수 있다. 셋째, 하이테크 기업의 경우 주주지분 변동제한의 만료는 주가하락을 초래했다. 이는 기업공개 후 높은 초과수익률을 보상받기 위해 주주들이 일시에 주식을 매각하는데 서 그 원인을 찾을 수 있을 것이다. 보통기업이 0.07%증가한데 반해 하이테크 기업은 사건일에 수익률이 -0.93% 하락함을 보였다. 이러한 결과는 벤처캐피탈 지원기업이 사건당일에 양(+)의 수익률을 보였다는 것을 제외하고 Bradley, Jordan, Roten and Ha-chin yi(2000)등의 연구결과와 일치하는 것으로 결론적으로 우리나라의 경우에 주주지분 변동제한 기간의 만료라는 사건은 수익률에 있어서 주가하락을 초래함을 알 수 있다. 특히 벤처캐피탈이 지원하지 않은 기업과 하이테크기업의 경우 그 정도가 더 심함을 알 수 있었다. ; Many companies start with small amounts of capitals. As company grows, it needs more money. In general, most company issues the stock to the general investor and goes public. Most initial public offerings(IPOs) feature so-called "lockup" agreement, which bar insiders from selling the stock for a set period following the IPO. Once the lockup period is over, insiders are free to sell, although they still remain subject to more general insider trading regulations. In both theory and practice, insider sales play an important role because of potential informational asymmetrics. Because the lockup expiration date represents the first opportunity for insiders to sell, significant share price revisions are possible as market participants infer private information from insider activity. It is recognized interest in lockup expirations has grown as evidenced by at least recent working papers in the United States. But in korea, actual studies on the effect of lockup expiration which affects stock price were insufficient. So in this article, I drew a sample of 192 initial public offerings by domestic companies in the year of 1997-2000 to investigate the stock price behavior in the period surrounding lockup expiration. The results are as following. First, I could find that lockup expirations are associated with significant price declines. The average abnormal return on the IPO lockup expiration day is -0.005% for entire sample. It is considered that large block selling causes temporary price down. Second, Many IPOs feature venture capital financing, I therefore partition our sample into venture capital backed firms and non-venture capital backed firms. Venture capital backed firms have a lockup expiration day AR of 0.87% but after a lockup expiration day AR of -0.28%. Positive AR is explained that venture capitals tend to be hold their stocks for a long time in Korea, but negative AR shows significant declines in value. Third, To explore the possibility of industry effects, I divide our sample into high tech firms and non-high tech firms. The most extream losses appear to occur for companies classified as a high tech firms with -0.93%. In addition to these three hypothesis analysis, I examined 2×2 analysis for venture capital backed versus non-venture capital backed firms and high tech versus non-high tech firms. The largest negative abnormal returns are associated with firms that are classified as both non-venture capital backed firms and high tech firms. From this results, I could find that there is a temporary price declines caused by price-supress-effect which is same result by Bradley, Jordan and Ha-chin yi(2000) except positive AR on the expiration day in venture capital backed firms. Consequently lockup expirations are, on average, associated with significant, negative abnormal returns, but the losses are concentrated in firms with non-venture capital backed firms and high tech firms.