회계정보의 근본적 신호에 관한 연구

Abstract

회계의 목적은 회계정보 이용자에게 경제적으로 유용한 정보를 제공하는 것이다. 회계정보 이용자 가운데서도 투자자들의 투자의사결정에 유용한 정보를 제공하는 것이 가장 중요한 기능으로 인식되고 있다. 투자자들은 기업의 성장잠재력과 이익창출능력을 보여주는 정보를 필요로 하며, 이들 정보에 기초하여 투자의사결정을 한다. 본 연구는 기업이 제공하는 다양한 회계정보 중에서 기업가치 평가에 신호로 작용할 수 있을 것으로 생각되는 정보들을 대상으로 그들이 과연 기업의 미래 주가움직임을 사전적으로 신호하는지 여부를 실증하고자 하였다. Lev와 Thiagarajan(1993)의 연구에 기초하여 이들이 연역적 추론과정을 통해 기업가치 결정에 중대한 영향을 미칠 것으로 추출한 근본적 신호(Fundamental Signal)가 우리 나라 자본시장에서 유용한 정보로 사용될 수 있는지를 검증하였다. 그들이 추론한 12개의 근본적 신호중 우리 나라에서 적용 가능한 7개의 신호, 즉 재고자산 신호, 매출채권 신호, 설비투자 신호, 매출총이익 신호, 판매관리비 신호, 노동가치 신호, 감사의견 신호들이 회계이익으로 설명되지 않는 주가변동 부분을 추가적으로 설명하는지를 살펴보았다. 또한 비교목적으로 회계이익의 정보력을 분석하였다. 이를 위해 비기대 이익만을 독립변수로 사용한 회귀모형[회귀모형(1)]과 근본적 신호들을 추가한 회귀모형[회귀모형(2)]의 설명력을 비교해 보았다. 또한 근본적 신호의 회귀계수가 통계적으로 유의한지를 살펴보았다. 분석결과 회귀모형(2)의 설명력이 모든 검증기간에서 회귀모형(1)보다 더 컸다. 전체적으로 보았을 때 근본적 신호들은 초과수익률에 대한 추가적인 설명력을 92% 더 높여주었다. 또한 근본적 신호들의 정보효과가 거시경제 상황에 따라 다르게 나타나는지를 알아보았다. 거시경제 변수로 인플레이션율과 GNP성장율을 고려하였으며, 인플레이션율과 GNP성장율에 따라 각기 검증기간(1983-1995)을 세그룹으로 분류한 다음 각 그룹에 따라 회귀모형(2)식의 베타값이 어떻게 달라지는지를 살펴보았다. 근본적 신호중 거시경제 변수를 고려하지 않았을 경우 7개의 근본적 신호 중 재고자산 신호, 설비투자 신호, 매출총이익 신호는 논리적 추론과 일치하는 방향으로 초과수익률에 부정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 판매관리비 신호, 외상매출금 신호, 노동가치 신호는 당시의 경제 변수를 감안해서 분석해 본 결과 초과수익률에 설명력이 있는 것으로 나타났다. 하지만 감사의견 신호는 통계적으로 유의한 결과를 얻을 수 없었다. 또한 본 연구에서는 근본적 신호가 이익과 주가 사이의 관계, 즉 이익의 질에 영향을 미치는 요인이 될 수 있는지를 살펴보았다. 근본적 신호에서 하나의 요약치인 종합점수를 추출한 뒤 이 점수에 따라 표본 기업을 분류한 다음, 종합점수가 높은 기업집단과 종합점수가 낮은 기업집단간에 이익반응 계수의 크기를 비교해 보았다. 검증결과 종합점수가 높은 집단의 이익반응계수가 종합점수가 낮은 집단의 이익반응계수보다 크게 나왔다. 이를 통해 근본적 신호가 기업간 이익의 질적 차이에 영향을 준다고 할 수 있으며 정보이용자들이 이익의 지속성을 판단할 때 근본적 신호를 이용할 수 있음이 검증되었다. ; This Study is aimed at determining the value of corporate securities by a careful examination of key value-drivers, such as earnings, risk, growth, and competitive position. In the context of such analysis, I identify below a set of "Fundamental Signals" claimed by Lev and Thiagarajan(1993) to be useful in security valuation and examine these claims by estimating the incremental value-relevance of these variable over earnings. Our findings support the incremental value-relevance of most of the identified fundamental signals; such as Inventory Signal, Accounts Receivable Signal, Capital Expenditure Signal, Gross Margin Signal, Selling and Administrative Expenses Signal, Labor Force Signal. The fundamental signals add approximately 92%, on average, to the explanatory power of earings with respect to excess returns. I also show that the returns-fundamentals relation is considerably strengthened when it is conditioned on macroeconomic variables; Inflation, GNP growth. Several Fundamentals that appear only weakly value-relevant or even irrelevant in the unconditional analysis exhibit strong association with returns under specific economic conditions. From a general examination of the role of fundamentals in security valuation I turn to the related issues of quality of earnings, and the earnings response coefficient. I hypothesize that the fundamental signals identified in this study are used by investors to assess the quality of earnings. I provide support for this hypothesis by demonstrating a significant relation between an aggregate score reflecting the information the fundamentals and indicators of quality of earnings : the earnings response coefficient. This fundamental score is strongly associated with the response coefficient, suggesting that fundamental signals are effective in capturing the permanent component of earnings. This study is based on guided search procedure. It is different from the statistical search used in previous research, such as Ou and Penman. A directed search for fundamentals, guided by theory or by experts judgement, is a natural extension of the statistical search procedure. This study thus extends the search for value-relevant fundamentals both by using a guided choice of candidate variables and by conditioning the returns-fundamentals relation on macroeconomic variables. I also link fundamental signals with the response coefficient literature by demonstrating that the identified fundamentals capture important characteristics of quality of earnings.