회계정보가 기업가치결정에 미치는 영향에 관한 연구

Abstract

신규공모주식의 발행가격과 상장이후에 예상되는 주가수준에 대해 주간사 회사와 공모주청약자들은 물론 투자자들의 관심은 매우 높다. 신규공모기업의 주식가격결정(발행가격결정과 상장후 주가수준결정)과정은 신규공모기업의 진실한 기업가치를 측정하는 것으로 매우 중요하고도 어려운 과정이다. 따라서 이러한 가격결정과정을 살펴봄으로써 회계정보가 기업가치를 결정하는데 어떤 역할을 수행하는지를 파악할 수 있을 것으로 기대한다. 본 연구는 Ohlson(1991)모형을 확장하여 기업가치(주가)를 기업의 장부가치. 현금흐름, 성장율, 기업위험도, 회계처리방법의 차이의 함수로 정의한 정혜영(1995)의 모형을 신규공모주 발행가격 결정을 위한 기업가치결정 모형으로 사용하여. 기업가치결정에 있어서 회계정보의 역할을 고찰하였다. 또한 발행가격과 상장초기 주가결정에 있어서 동일한 회계정보를 가치결정요소로 사용하여 신규공모단계별 회계정보의 역할을 검증하였다. 이러한 연구목적을 달성하기 위하여, 상대가치 적용기립은 회계수치에 의존하기보다는 유사회사의 주식시가에 더 영향을 받기 때문에 표본에서 제외하였고, 1990년 3월부터 1996년 3월까지 본질가치를 이용하여 발행가격을 결정한 55개 기업의 자료를 이용하였다. 그리고 기업가치를 나타내는 변수로 발행가격과 상장일, 상장후 7일째의 종가, 상장후 30일째의 종가를 사용하며, 자상가치, 수익가치, 성장율, 위험, 1인대주주지분율과 같은 여러 가지 설명변수에 대하여 다중회귀분석을 하였다. 연구결과는 다음과 같다. 첫째, 장부가치 대용치인 차산가치의 기업파치결정에 대한 유용성을 검증한 결과, 자산가치는 발행가격에 대해서는 매우 유의적인 양의 관계를 가지지만, 상장이후의 주가에 대해서는 유의하지 않았다. 이는 자산가치가 발행 가격결정에 있어서 유용한 정보가 된다는 의미와 함께 상대적으로 투자자들의 객관적인 관찰이 가능한 자산가치는 신규상장시점에 이미 발행가격에 반영되어 더 이상 정보적이지 않음을 나타내준다. 둘째, 회계이익 대용치인 수익가치의 기업가치결정에 대한 유용성을 검증한 결과 수익가치는 발행가격과 상장후 주가에 대해 모두 유의적인 양의 관계를 보였다. 이는 수익가치가 발행가격결정에 있어서 자산가치와 함께 유용한 정보가 됨을 의미하며, 수익가치는 주간사회사의 향후 신규공모기업의 미래수익력을 현재가치화한 추정치이므로 투자자들이 미래수익력에 대한 확신을 가지게 되면서 신규상장이후에도 시차를 두고 주가에 반영됨을 나타낸다. 셋째, 신규공모기업의 성장율변수와 위험변수의 기업가치결정에 대한 유용성을 검증한 결과, 장부가치와 회계이익 성장율변수 모두 발행가격과 상장후 여러 시점의 주가에 있어서 유의하지 않게 나타났지만, 위험변수는 낮은 유의성을 보였다. 이는 수익가치를 추정할 때 재무분석가들이 성장율과 위험을 고려하였을 가능성이 크므로 관련성이 없게 나타난 것으로 보인다. 그러나 성장율보다 위험은 충분히 반영되지 않았을 가능성이 있다. 넷째, 신규공모주식의 가치결정에 있어서 회계정보의 역할이 기술을 요하는 산업인지 그렇지 않은 산업인지에 따라 다르게 나타났다. 이는 고도의 기술을 요하는 기업일수록 유형의 자산보다는 무형의 제조기법이나 노하우(know-how)에 의해 기업가치가 결정될 가능성이 크기 때문에 이들 기업의 회계정보의 설명력은 낮아진다는 것을 나타낸다. 이러한 결과를 종합하여 볼 때, 신규공모기업의 기업가치를 결정하는 행위인 발행가격결정에 있어서 자산가치와 수익가치라는 회계정보는 매우 유용하며, 신규상창후의 주가결정에 있어서는 장분가치보다 수익가치가 지속적인 양의 영향을 미치고 있다고 볼 수 있다. 아직까지는 투자자들이 장부가치(PBR)보다는 수익가치측면(PER)에 더 의존하여 의사결정을 내리는 투자형태를 가지고 있음을 알 수 있다 따라서 자산가치보다 수익가치를 발행가격에 더 많이 반영하도록 재정된 규정은 과도한 저가발행을 다소 줄일 수 있는 합리적인 방안으로 생각된다. 한편, Ohlson모형을 확장하여 추가적으로 고려한 성장율변수와 위험변수가 기업가치설명변수로 유의하게 나타나지는 않았으나, 종합주가지수를 통제한다면 주가의 40%를 자산가치와 수익가치가 설명해 준다. 따라서 신규상장이전에 정보원천이 부족한 신규상장대상기업들의 회계정보는 주간사회사의 재무분석가들이나 투자자들에게 기업의 자산가치를 보다 잘 포착하게 해 줄 수 있는 원천임을 알 수 있다. 이처럼 현재의 발행 가격결정방법에 있어서 자산가치와 수익가치를 동시에 고려하는 현재의 방법은 타당하나 여전히 신규공모주식 상장후의 주가수준에 비해 지나치게 낮게 발행가격이 결정되는 문제의 해결을 위한 근본적인 변수를 찾아내는 것이 실무에서는 시급하다고 하겠다.;To determine optimal offering price of the shares of firms going public is very important and difficult. Offering price serves as a basic guideline for the determination of stock price after the date of offering. Investigating the determination process of stock prices(the offering price and the market price after the date of offering) is to determine value of firms going public. Therefore, this will indicate that accounting information plays a major role in determining firm value. This study use Chung Hye-Young(1995)'s model which is based on Ohlson(1991)'s firm valuation model. Chung's model defines firm value(stock price) as function of book value, cash flow, growth rates, risk and accounting process method of firm valuation model to valuate Initial Public Offerings(IPOs). The main objective of this study is to analyze the role of accounting information in the determination of value of firms going public and to test the role of accounting information in the going public process by step. For this objective, 6 explanatory variables are selected; current bookvalue, current earnings, growth rate of bookvalue and earnings, risk and large equity ownership rate. The total sample consists of 55 firms going public during the years of 1990.3 - 1996.3. To investigate whether the accounting information affects the determination of firm value, 6 explanatory variables regress on several stock prices(the offering price and the market price of first day, 7th day, 30th day after the date of offering). The main results of the test are summarized as follows ; (1) Asset value as a proxy of bookvalue is significant on the offering price, but is not significant on the market prices after the date of offering. This indicates that asset value which enables objective investigate is not informative anymore because it is already reflected on the offering price at the point of the date of offering. (2) Profit value as a proxy of earnings is significant on all stock prices. This indicates that profit value has a strong relationship stock price as well as offering price, because it is the present value of future profitability. (3) Growth rate variables of bookvalue and earnings are not significant on all stock price. Risk variable is weakly significant on all stock price. this is why profit value is estimated including growth rate and risk by financial analyst. But, not all the risks are reflected on the profit value estimation. (4) According to the results of classifying samples into high-technology industry and non-high-technology industry, the explanatory power of high-technology industry is lower than that of non-high-technology industry. This indicates accounting information can play a different role by industry feature. In light of result of the analysis, this study can be concluded as follows : Accounting information, i.e. is asset value and profit value, is very useful in the determination of the offering price. Also profit value affects positively the determination of the market price after the date of offering continuously. Consequently, the current institutional method of determining offering price by asset value and profit value is resonable. But we must find a substitute variable that can solve problems about underpricing offering price.